白酒行业，底部基础已经夯实，只欠一个东风。

4月29日，古井贡酒披露了2025年财报及2026年一季度报告。具体数据来看，2025年古井贡酒实现营业收入188.3亿元，同比下滑20.13%；实现净利润35.49亿元，同比下滑35.67%。

拉长周期来看，这是古井贡酒自2020年后，再度遭遇业绩“双降”。

2026年一季度，古井贡酒实现营业收入74.46亿元，同比下滑18.59%；实现净利润16.07亿元，同比下滑31.03%。要知道，即便古井贡酒2025年全年业绩下滑，但其2025年一季度营收和净利润仍分别实现10.38%、12.78%的增长。此外，叠加2026年一季度业绩，古井贡酒已经连续四个季度业绩下滑。

仅从营收和净利润数据来看，当下的古井贡酒无疑正面临着巨大的经营压力，曾经的白酒行业“黑马”，如今已然陷入业绩失速困境。

不过，尽管业绩表现不及预期，但资本市场对这份财报数据并未表现出过度失望。4月29日，古井贡酒股价低开后迅速走高，截至当日收盘，公司总市值达580亿元。

业绩背后的压力

在全国范围内，四川、安徽两省的白酒行业综合实力尤为强劲，业内素有“西不入川，东不入皖”的说法。

而古井贡酒，正是安徽省白酒企业的龙头。从营收规模来看，2025年古井贡酒营收188.3亿元，即便同比下滑20.13%，但横向对比来看，徽酒“第二名”迎驾贡酒2025年营收仅60.19亿元，规模尚不足古井贡酒的三分之一。

不过，即便在安徽省内占据绝对领先的地位，面对整个白酒行业的下行周期，古井贡酒也难以独善其身，不得不承受渠道、产品等多方面带来的经营压力。

先来看渠道层面。重点关注合同负债数据，由于白酒行业普遍采用先打款后交货的销售模式，会形成酒企的预收货款，也就是合同负债。因此，代表经销商向公司预付订单款项的合同负债，往往被视作酒企未来收入的“蓄水池”。2026年一季度，古井贡酒合同负债为23.05亿元，与2025年一季度36.74亿元的合同负债相比，减少了13.69亿元，由此可见经销商的拿货积极性仍在持续下降。

为提升经销商的拿货积极性，近两年古井贡酒对渠道模式进行了大幅调整，将过去的“盘中盘”模式优化为“三通工程”，即“路路通、店店通、人人通”，通过精细化的网点布局建设和消费者消费意识培育，实现产品陈列面最大化、终端推荐率最大化、消费者指名购买率最大化；针对重点城市则采取直营模式，每位销售人员按乡镇区域划分责任、精准负责。但从当前经营数据来看，“三通工程”的渠道改革效果尚未充分显现。

再来看产品层面。从产品结构分析，年份原浆系列是古井贡酒的核心营收主力。2025年上半年，年份原浆系列实现收入109.6亿元，同比增长1.6%，在公司总营收中的占比达到80.34%。但这一增长的背后，是产品销量同比增长10.8%，吨价却同比下滑8.3%，这意味着年份原浆系列实则在通过降价促销拉动销量。进入2025年全年，该系列经营情况进一步恶化，年份原浆实现营收145.9亿元，同比下滑19.3%，销量同比下滑10.4%，吨价同比下滑10%，毛利率则下滑1.3个百分点至84.9%，核心经营数据全面走低。

除此之外，年份原浆系列还出现了严重的价格倒挂问题。比如曾被寄予厚望的核心次高端单品“年份原浆古20”，这款产品自2018年推出以来，一直被视作古井贡酒冲击次高端白酒市场的核心王牌，2023年销售额一度突破60亿元。然而在白酒行业下行周期中，古20终端市场价格出现严重倒挂，实际零售价一度跌破500元/瓶，而该产品出厂价约为550元/瓶，这意味着经销商每销售一瓶就要亏损数十元。

除年份原浆系列外，古井贡酒主品牌营收也呈现萎缩态势。2025年上半年，古井贡酒主品牌实现收入11.8亿元，同比下滑4.4%，吨价同比大幅下滑12.5%；2025年全年，该品牌营收19.2亿元，同比下滑14.3%，吨价同比下滑17.4%，毛利率则骤降7.6个百分点至50%。黄鹤楼及其他品类2025年全年营收20.3亿元，同比下滑20.2%，销量和吨价也分别下滑11.2%和10.1%。

为应对产品线整体疲软的困境，古井贡酒自2025年起推出多款新品，试图完善产品价格带布局、覆盖不同细分消费市场。其中包括26度低度版古20，主打“轻度、轻饮、轻生活”理念，精准瞄准年轻消费群体；复刻经典产品的老瓷贡和老玻贡，锁定50元左右的大众口粮酒价格带；还有跨界产品古井神力酒、草本威士忌等，尝试在养生酒赛道和创新酒类品类中寻找业绩增量。但从2025年全年经营数据来看，无论是年份原浆系列，还是古井贡酒主品牌、黄鹤楼系列均面临经营压力，新品尚未发挥出提振业绩的关键作用。

“拐点”还有多远？

从当前经营现状来看，古井贡酒虽面临一定的业绩压力，但这并不代表企业核心竞争力出现弱化。

那么，古井贡酒距离业绩“拐点”还有多远？本轮行业调整还将持续多久？我们可以结合白酒行业大环境以及古井贡酒自身的经营调整展开分析。

从行业大环境来看，尽管当前白酒行业仍处于调整周期，但行业发展自有其周期规律。一般而言，白酒行业以4年为一个周期轮回，1999年以来，白酒行业历经四轮调整周期，除2008年金融危机引发的短周期调整外，其余几轮调整周期跨度均在四年左右。而本轮白酒行业调整始于2022年，至今已走过4年时间，从周期时间维度来看，行业调整已进入尾声阶段，无论是行业头部企业还是二线酒企，业绩均已出现明显下滑。

正所谓“否极泰来”，即便行业业绩拐点尚未正式到来，但行业最坏的调整阶段或许已经过去。

另外，古井贡酒作为安徽本地酒企龙头，2025年其在华中地区实现营收166.5亿元，营收占比高达88.4%。

如此高的区域营收占比，一方面体现出古井贡酒对本地市场依赖度较高，另一方面也意味着，只要本地市场保持稳定发展，有扎实的区域基本盘作为支撑，古井贡酒的经营基本面就不会出现大幅恶化。所幸的是，安徽省经济发展始终保持良好态势，2014年安徽GDP突破2万亿元，2024年已成功突破5万亿元，同比增长5.8%；其中规模以上工业增加值增长9%，增速位居全国首位。

综合来看，无论是从白酒行业周期发展规律，还是从安徽省经济发展基本面来看，古井贡酒的整体经营处境并未陷入绝境。

再从古井贡酒自身经营调整来看，近年来公司针对行业困境接连推出多项调整举措。渠道层面主动转型变革，2025年第三季度，古井贡酒推出“放松回款要求”的核心举措，聚焦“抓动销、去库存、拓渠道、稳价格”的经营目标，以短期业绩承压为代价，换取渠道体系的健康良性发展。与此同时，古井贡酒也在大力布局线上销售渠道，2025年公司电商业务同比增长30.65%，京东、抖音等主流电商平台，带动年份原浆礼盒系列实现约20%的逆势增长。

产品层面，古井贡酒的经营策略也从过去单一依托“年份原浆系列单打独斗”，转向“高端树品牌、大众走销量”的全价位产品协同矩阵。2025年，“第八代”古井贡酒与老瓷贡光瓶酒经典回归，成功补齐50元左右的中低价位产品短板，精准承接消费分级趋势下“消费降级不降品质”的刚性市场需求；在次高端赛道，主打26度黄金醉感的年份原浆轻度古20，也成功切入年轻消费群体市场。

综合以上分析，尽管当前古井贡酒依旧面临不小的经营压力，但从白酒行业周期走势、区域经济支撑，以及企业自身的积极调整举措来看，业绩拐点或许已渐行渐近。