本文来源：时代商业研究院 作者：陈佳鑫 韩迅

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编辑|韩迅

今年一季度，海上风电风机龙头——电气风电（688660.SH）的营收与利润走势进一步分化，其营收同比大增66.89%，归母净利润亏损却进一步放大44.11%。

对于营收与利润的反向走势，电气风电在财报中给出了解释：营收增长主要得益于在手风机订单量的同比增加，但业务结构中毛利率较低的陆上项目占比大幅提升；同时，受下游客户收款不及预期影响，公司相应计提的减值金额有所增加，双重因素叠加导致亏损放大。

2022—2025年，电气风电已连续四年亏损，而同行金风科技（002202.SZ）、运达股份（300772.SZ）、明阳智能（601615.SH）同期仍保持盈利。电气风电的盈利颓势是近年来“海上风电颓势”与“风电行业价格战后遗症”共同作用的结果，同时也存在自身业务结构调整滞后的因素。

毛利率大幅下滑，海上风电业务持续遇冷

毛利率较低的陆上项目占比大幅提升，导致电气风电整体毛利率的大幅缩水。根据一季报数据，2026年一季度电气风电毛利率仅为3.53%，较去年同期大幅减少12.21个百分点。

陆上风电项目占比大幅提升，意味着海上风电项目占比大幅减少。事实上，海上风电领域遇冷在2025年便已显现，作为连续11年海上风电出货量第一的龙头企业，电气风电的盈利承压。

根据中国可再生能源学会风能专业委员会（CWEA）发布的数据，2025年国内陆上风电新增装机量同比增长53.4%，呈现高速增长态势；而海上风电新增装机量却同比减少2.3%，首次出现负增长，增速大幅落后于行业平均水平。

从表面上看，海上风电增速放缓源于2024年的高基数效应以及项目审批流程繁琐、建设周期长等客观因素，但更深层次的原因，是补贴逐步退出后海上风电成本高企的劣势被进一步放大。

近年来，包括风电在内的新能源领域补贴退出的趋势愈发清晰。风电从早期高标杆电价、中央财政补贴到指导价退坡、取消中央补贴，再到目前全面市场化以及陆上风电取消增值税退税。

2025年1月，国家发展改革委、国家能源局联合发布《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》（即136号文），明确推动新能源上网电价全面由市场形成，海上风电正式全面进入平价时代。

这一政策调整，使得海上风电原本就高于陆上风电的成本劣势更加突出——海上风电的建设、安装、运维成本均远高于陆上风电，在平价时代缺乏价格竞争力，直接导致其市场需求受到挤压，与陆上风电的发展差距持续拉大。

与此同时，海上风电的发展还面临着资源约束的难题。随着近海优质风电资源的逐渐稀缺，行业逐步向远海、深海拓展，但远海风电的建设成本更高，技术难度更大，进一步推高了海上风电的投资门槛，使得不少开发商放缓了海上风电项目的布局节奏，间接影响了电气风电等海上风电龙头企业的订单质量和盈利水平。

此外，2024年风电行业爆发的价格战，其负面影响仍在持续释放。2024年以来，受市场竞争加剧、平价政策推进等因素影响，风电整机招标价格持续下探，部分项目中标价格甚至低于成本线，恶性价格竞争导致风机行业盈利水平普遍下滑。

电气风电也向时代商业研究院表示，陆上风电项目毛利率低与此前的行业价格战有关，低价订单交付影响当前利润，但2025年以来价格战已有放缓的趋势。

坏账准备大增，短期偿债压力凸显

根据一季报，收款不及预期导致计提坏账准备大增，也是电气风电利润亏损扩大的重要原因。

2026年一季度，电气风电信用减值损失达1.22亿元，同比增长48.47%。截至一季度末，电气风电的应收账款余额达57.19亿元，同比增长9.02%。在应收账款规模增长不明显的情况下，信用减值损失大幅增长，反映出下游客户的付款能力和付款意愿有所下降，资金回收难度加大。

对于应收账款坏账风险是否增加的问题，电气风电向时代商业研究院表示，公司下游以五大六小（中国电力行业的11家核心发电企业‌）的央国企客户为主，坏账风险可控。

回款不及预期的背景下，2026年一季度，电气风电经营活动产生的现金流量净额为-9.76亿元，同比大幅减少590%，呈现大幅净流出状态。

对此，电气风电在一季报中解释称，现金流大幅流出主要是因为采购应付票据在一季度集中到期，兑付金额同比增加所致。

数据显示，自2024年四季度以来，电气风电应付账款规模快速增长，从2024年三季度末的72.16亿元增长至2026年一季度末的139.88亿元；加上应付票据，2026年一季度末应付账款及应付票据合计达170亿元，占总资产的比例高达50.35%。

应付账款及应付票据的增速远超同期营收及营业成本增速，电气风电或在通过增加应付上游供应商货款的方式缓解资金压力，毕竟截至2026年一季度末，该公司资产负债率已达88.48%，同比增加4.96个百分点，处于高位水平。

从债务结构来看，电气风电短期偿债压力尤为突出。截至一季度末，电气风电的货币资金仅为18.06亿元，而短期借款为9.50亿元，一年内到期的非流动负债为19.64亿元，加上170亿元的应付账款及应付票据，短期偿债风险不容忽视。

头部上市公司中的亏损特例，出海成为盈利突围关键

作为海上风电龙头企业，电气风电的亏损态势在行业头部企业中显得尤为突出。根据CWEA发布的2025年中国风电整机制造企业新增装机容量前十名榜单，电气风电排名第八，市场份额为4.9%，仍处于行业头部阵营。

但令人意外的是，在已上市的前十名整机企业中，电气风电是唯一在2025年出现亏损的企业——2025年电气风电营收136.81亿元，同比增长31.07%，但归母净利润亏损9.89亿元，“增收不增利”的窘境连续上演。

电气风电作为海上风电龙头，盈利水平为何会在头部企业中掉队？核心原因或在于其在市场结构调整中处于逆风状态。

一方面，海上风电补贴退坡后，行业增速放缓，市场竞争愈发激烈，价格战在海上风电领域更为激烈，导致海上风电的溢价空间大幅压缩，作为海上风电龙头受行业颓势影响最为直接；另一方面，为应对海上风电市场的下滑，电气风电逐步加大陆上风电市场的布局，但电气风电在陆上风电领域的竞争力相对较弱，为抢占市场份额，或不得不采取低价抢单的策略，进一步拉低了整体盈利水平。

在国内市场盈利承压的背景下，出海成为电气风电突破盈利困境的重要突破口。

根据电气风电2025年年报数据，2025年电气风电国外业务收入达15.61亿元，同比增长19.28%，占总营收的比例为11.41%；虽然国外收入占比不高，增速也慢于国内收入，但国外业务的盈利能力远超国内——国外业务毛利率高达41.19%，而国内业务同期毛利率仅为-0.05%，导致国外业务贡献了97.88%的毛利润，成为盈利的核心支撑。

从行业趋势来看，出海已成为国内风机企业的重点战略方向。据海关总署统计，2025年国内风电机组出口量同比增长48.7%，对欧盟出口增长65.9%，对共建“一带一路”国家出口增长73.9%。国内头部整机商加快推进本土化制造、属地化服务、全生命周期解决方案的能力建设，从单机出口向系统方案输出升级，海外订单价格与盈利水平普遍优于国内市场。

电气风电也明确表示全力加速海外业务拓展，其在2025年年报中称，以日韩、东南亚、中亚、东欧等为重点区域，坚持高端化、差异化竞争策略。2025年新增海外订单1037.10MW，同比增长84.8%。

核心观点：多重困境下转型与出海寻求突围

综合来看，电气风电2026年一季度“订单饱满却亏损加剧”的局面，是价格战后遗症持续释放以及自身业务结构调整滞后等多重因素共同作用的结果。作为海上风电龙头，电气风电既面临着海上风电补贴退坡、资源约束、竞争加剧带来的盈利挤压，也承受着陆上风电低价竞争、下游回款不畅引发的资金压力，高企的资产负债率进一步放大了短期偿债风险，使其成为行业头部企业中少见的持续亏损主体。

从行业层面而言，电气风电的困境并非个例，而是国内风电制造企业在平价转型期普遍面临的缩影——价格战导致盈利空间持续收缩，海上与陆上风电发展失衡，资金回笼难度加大等问题，正考验着每一家企业的生存与发展能力。

对于电气风电而言，出海已成为突破盈利困境的关键抓手，海外业务的高毛利率优势的凸显，以及新增海外订单的快速增长，为电气风电带来了新的发展机遇。但未来，其仍需应对多重挑战：如何优化国内订单结构，提升陆上风电业务盈利能力；如何改善现金流状况，降低资产负债率，缓解偿债压力；如何进一步扩大海外市场份额，巩固海外业务的盈利支撑，这些都决定了电气风电能否摆脱亏损的泥潭。

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